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央行連續三個月超額續作MLF,二月降息可能性大嗎?2月15日,爲維護銀行體系合理充足的流動性,央行開展了4990億元中期貸款便利(MLF)操作和2030億元7天期公開市場反回購操作,充分滿足了金融機構的需求。

央行2024-09-24進行了4990億元一年期MLF操作,中標利率爲2.75%,與之前持平;2030億元7天期逆回購操作,中標利率爲2.00%,與之前持平。今日有3000億元MLF和6410億元逆回購到期。

從央行2024-09-24最新的公開市場運作來看,在一定程度上表現出短、緊、長、寬的狀態;具體來說,中期借貸方便(MLF)一方面實現淨投資1990億元,實現超平價續期現象;但與此同時,在7天的短期流動性方面,2024-09-24出現了4380億元的淨回籠,這也是近三天來最大的回籠資金一天,也是短期資金淨回籠連續三天出現的現象。雖然中長期資金持續投資1990億元,在一定程度上滿足了市場的資金需求,但從資金投入的角度來看,並不是相當大,說明央行對中長期資金適當寬鬆的預期明顯。

同時,從短期流動性的角度來看,2024-09-24基本上延續了近幾天的緊張預期,在連續三天的回籠過程中呈現出逐日增長的狀態;雖然短期流動性基金通常不會直接進入二級市場,但短期內的寬鬆或緊縮狀態仍會對市場情緒產生一定的短期相應影響。結合近期市場迴歸3300點前高位後,市場長期未破。同時,外資連續幾天表現謹慎。在這種情況下,市場短期流動性趨於緊張,這對短期市場來說並不是那麼好。從這個角度來看,值得謹慎對待。

當然,從中期來看,目前MLF資金的投入,以及1月份最近公佈的M2貨幣供應和信貸規模,表明中長期資本流動性相對寬鬆,也有利於中長期市場的發展。這種短、緊、長、寬的狀態更有利於抑制和上升的影響。畢竟,影響A股市場的方向並不完全依賴於這些流動性的變化,其他技術和新聞的影響仍然發揮着很大的作用;結合當前市場各方面的表現,短期資本的影響仍然給多頭帶來了一些壓力,這是不同的。

1、多重因素影響下2月份資金面邊際收緊。MLF增量續集有助於穩定整體流動性

隨着經濟繁榮、融資需求修復和信貸支持,1月信貸大量(1月人民幣貸款增加4.9萬億元,去年高基數,同比仍增加9227億元,創下月度信貸歷史新高),使銀行系統流動性積累加速實體,使銀行系統對基本貨幣的需求邊際上升。高信貸增長形成的存款衍生品和金融贖回也提高了存款基數,導致法定存款準備金支付規模較大。

同時,1月是納稅月;疫情達到高峯後,春節期間居民大規模返鄉和消費導致現金提取需求顯著增加,節後M0迴流銀行體系緩慢,導致當前超額儲備率大幅下降。2月初,資本整體收斂,導致資本利率快速上升,波動增加。

受此影響,自2月6日以來,央行繼續增加日常反向回購,維護資本穩定的態度相對明確。在央行大規模反向回購下,短期資本利率有一定程度的下降,銀行間存單利率下降幅度不大。

但考慮到2月中旬又迎來了納稅高峯期,前期萬億規模逆回購也將於本週到期,2月份以來公貸情況良好(1M票據轉讓利率仍保持在2%以上,預計新增人民幣貸款可能同比增長),將繼續消耗流動性,本月資金寬鬆空間整體有限。

爲此,在融資需求修復、資金加速向實體傳遞、流動性邊際收緊的環境下,央行繼續增加反向回購,通過增加MLF,有助於保持短期和中長期流動性的整體穩定,更好地引導金融體系支持實體經濟的改善。

2、目前的資金依賴於央行的短期資金投入,缺乏中長期穩定的資金。MLF增量續集有助於緩解銀行的謹慎預期

今年春節前,央行通過公開市場運作,投入大量跨節流動性,維護節日期間金融市場的平穩運行。跨節反回購總投資2.31萬億元。此外,1月份,MLF超額續約790億元,少量中長期資金補充。

但與往年相比,近期投資主要是爲了彌補短期缺口,長期投資規模不足,資本穩定性下降。2月份大量7天和14天的反向回購集中到期,短期內波動性被動放大。

儘管自2月份以來,央行增加了反向回購,以保護流動性,但期限仍然很短,規模很大,並沒有顯著增加中長期的基本貨幣供應。隨着融資需求的邊際修復,銀行對未來流動性的預防性需求有所改善;目前,信貸供應主要集中在公共中長期貸款領域(1月份公共中長期貸款增加3.5萬億元,同比增加1.4萬億元,佔所有新貸款的71%),使銀行缺乏中長期穩定資金。

在信貸交付“頭雁”的作用下,國有銀行中長期資本需求增加。一方面,增加銀行間存單的發行,爲未來的信貸交付提供流動性儲備;另一方面,減少資金融資,使資金從銀行轉移到非銀行的過程中發生摩擦,擴大資本波動。

據wind統計,2月份以來,國有銀行同業存單大量淨髮行,發行規模佔比(約20%)創歷史新高,也將一年期同業存單發行利率提高到2.65%左右。同時,六大銀行質押回購市場淨融出規模明顯下降,大銀行資金融出減少,也導致市場流動性相對緊張,出現一定的流動性分層現象,需要央行加大關懷力度。

爲此,除逆回購外,央行2月份繼續增加MLF,有助於更好地補充商業銀行中長期流動性,緩解對流動性的謹慎預期,穩定市場波動,加強實體信用支持。

3、在供需雙重壓力下,銀行間存單發行利率繼續居高不下,與MLF的利差縮小,銀行對MLF的需求增加

去年MLF多次收縮續集的一箇重要原因是,在融資需求薄弱、流動性充裕的環境下,銀行間存單等市場負債的利率長期低於政策利率,使得金融機構對MLF續集的需求不強。

今年以來,隨着疫情快速高峯、融資需求邊際修復、銀行加快信貸、近期信貸加速、資本邊際收斂、地方債券發行消費流動性等環境,銀行長期銀行間存單需求,提前鎖定債務成本,銀行間存單供應壓力相應上升。

此外,2月至3月是同業存單到期高峯期,分別到期2.26、2.63萬億元,其中1Y存單到期規模最大,9M到期規模也超過季節性水平,這將繼續給同業存單供應端帶來壓力。

從需求方面看,金融基金短期內仍面臨較大的到期壓力和市場調整波動風險,或難以完全恢復,需求方可能難以有明顯的提振;商業銀行短期內對銀行間存單的需求相對穩定,然後是巴塞爾協議Ⅲ》影響,長期同業存單需求可能會下降。

因此,從資金和銀行間存單的供需結合來看,其發行和收益率曲線將保持陡峭的高位,與MLF的利差將繼續縮小。去年8月,MLF-NCD利差高達90bp以上;2月以來,隨着1Y銀行間存單(AAA級)到期收益率均值上升至2.61%,兩者的利差已降至10bp附近。

在銀行間存單供需兩端的壓力下,利差的縮小也大大增加了銀行機構對MLF的需求。因此,在當前環境下,央行2月份更新MLF也是市場供需平衡的結果。

4、目前降息的必要性不高,MLF利率繼續保持穩定

2月MLF中標利率爲2.75%,與之前持平,已連續第六個月保持不變。

主要來自年初以來經濟復甦勢頭,企業融資成本處於持續下行渠道,1月信貸數據“良好開端”也顯示企業融資意願增強,目前降息的必要性不高,後續是否繼續降低政策利率或直接降低LPR報價仍取決於經濟和信貸修復程度。

一方面,多地首套住房貸款利率大幅下降,加劇了“提前還貸潮”,需要繼續觀察降息效果。

2024年初,央行和中國銀行業監督管理委員會建立了第一套住房貸款利率政策動態調整機制,各地銀行下調了第一套住房貸款利率,最低降至3.7%,房貸利率進入“3”時代。隨着股票與新增房貸利差的增加,部分股票房貸持有人不願意“站在高位”,進一步加劇了“提前還貸”的浪潮。目前,雖然房地產市場整體持續疲軟,但呈現邊際復甦跡象。下一步,還需要繼續觀察政策刺激的效果,以確定是否有必要繼續降低5年以上的LPR。

另一方面,爲了增加年初的信貸供應,爭取更多的資源,銀行機構大幅降低了貸款利率,進一步降息的空間較小。

自年初以來,一些機構通過降價促進公共項目資源;同時,對於營銷消費貸款和商業貸款,貸款利率也較去年下半年有所下降。

在這種情況下,預計第一季度整體信貸利率可能會繼續下降。對於優質企業來說,貸款利率將在LPR的基礎上大幅下降,甚至不排除部分大型央企獲得的公中長期貸款利率在2-3%的超低水平。如果繼續降息,銀行息差將繼續承受壓力,容易導致資金空轉和套利。

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